【每日谈】氯碱行业历经四年下行周期，当下已处于周期底部，三大核心预期差需重视

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华安证券指出，氯碱行业历经四年下行周期，当前已处于周期底部区间，三大核心预期差正在形成：老旧装置占比偏高面临政策强力清退、出口端年复合增速43%显示强劲外需韧性、海外新产能集体延期而国内企业成本竞争力凸显，行业价值重估有望到来。核心公司：华塑股份、中泰化学。

1）老旧装置超四成面临铁腕清退，供给端正加速收缩

氯碱工业的核心产品为PVC和烧碱，两者通过电解工艺固定联产，形成“碱-氯-PVC”一体化产业体系。2022年下半年起PVC环节率先陷入亏损，进入“以碱补氯”的被动运行模式——企业为保烧碱盈利维持高开工，同步被动产出大量氯气，再以PVC消化。

2025年下半年烧碱与PVC价格相继走弱，氯碱一体化装置盈利中枢显著承压，一度跌入亏损区间，此前靠价差勉强维持的中小型老旧装置经营压力大幅加剧，低效落后产能有望加速出清。

供给端最核心的结构性问题在于存量装置严重老化。据观研天下统计，我国烧碱产能中运行超20年的装置占比约43%，PVC产能中超20年占比约13%。氯碱行业单位价值能耗高于黄磷、钛白粉等，成本端对能耗政策极其敏感。

2026年起全国全面实施碳排放总量和强度双控制度，未达标企业将面临限产、停产等严厉处罚，四部门联合印发的《化工老旧装置淘汰退出和更新改造工作方案》明确要求“依法淘汰一批、有序退出一批、改造提升一批”。

叠加《水俣公约》要求2032年全面禁止原生汞矿开采，国内占比超七成的电石法PVC产能面临无汞化转型压力，行业供给格局优化有望全面提速。

从增量端看，2026年国内暂无PVC新增产能投产，2025-2028年规划新增产能合计约256万吨，年均复合增速约2.7%，显著低于2020-2025年的3.2%历史增速。30万吨及以下的中小PVC产能合计722万吨，占比达24%，在行业盈利持续承压、政策管控加码的双重驱动下，落后产能出清空间广阔。

2）出口五年暴增5倍至382万吨，印度年缺口超300万吨托底外需

2020至2025年间，我国PVC出口量由62万吨增长至382万吨，年复合增速高达43%。印度是绝对核心市场，2025年累计出口151万吨，占我国总出口量的40%，断崖式领先第二大市场越南。

印度本土PVC供需缺口持续扩大，是外需最坚实的支撑。

印度基础设施及建筑工业生产指数2019-2024年年复合增速达6.6%，拉动PVC需求稳步增长。但印度本土产能仅167.7万吨，同期需求已逼近600万吨，预计2025-2027年年供给缺口仍超300万吨。两大本土扩产项目——信实工业125万吨、Mundra Petrochem 100万吨——均预计2027年后才能投产，短期进口依赖度维持高位。

更关键的是，印度于2025年11月宣布取消针对PVC的BIS认证，彻底扫清了中国对印出口的政策障碍。此前印度以技术准入门槛限制进口保护本土产业，但因国内原料短缺、制造成本高昂而被迫放弃。

内需端，2025年我国PVC表观需求量约2034万吨，较2021年高点2433万吨累计下滑16.4%，但下滑速度已在放缓。地产松绑政策密集出台，2024年9月商贷首付比例统一降至不低于15%，契税优化、限购松绑等政策持续推进，PVC下游管材管件、型材门窗等硬制品需求有望筑底回暖。软制品端因应用场景多元，开工率保持相对高位，已成为重要内需增长点。

3）海外新产能集体跳票，国内企业毛利率碾压欧美对手

全球PVC总产能6427万吨，中国以约47%的占比位居第一。但真正拉开差距的不是规模，而是成本竞争力。对比2020-2025年财务数据发现：国内申万氯碱板块毛利率在13%至22%区间波动，2025年仍有15%；同期欧洲ERCROS从8%一路下滑至1%，美国Olin从2021年高点24%跌至5%，美国西湖2025年更是出现含商誉减值的亏损。

国内氯碱企业依托能耗管控、生产规模、运营效率三重优势，盈利韧性和抗周期能力显著优于欧美同行。

海外供给端正面临严重的产能收缩。印度信实工业75万吨PVC项目原计划2026年投产，现延期至2026下半年至2027上半年；阿达尼集团200万吨项目延期至2028财年；墨西哥Orbia 100万吨扩产于2023年直接终止；阿联酋TAZIZ 35万吨延期至2028年Q4。与此同时，荷兰威诺瓦22.5万吨、日本东光川崎25万吨、捷克斯波拉纳13.5万吨等老旧PVC装置已于2025年集中关停，陶氏德国施科保25万吨氯碱加39万吨VCM预计2028年Q4关闭。预计2025-2028年将成为全球化工产能退出的高峰期。

另一重大信号是：全球最大氯碱企业Olin于2026年6月16日宣布与聚氨酯巨头亨斯迈合并。此举意在为Olin的氯气下游寻找消纳出口，弱化传统氯碱业务的周期性影响，侧面印证全球氯碱行业盈利压力之大。当行业龙头都在寻求转型时，底部信号已经非常清晰。

综上，关注华塑股份、氯碱化工、中泰化学、新疆天业等产业链公司。

研报来源：华安证券，王强峰，S0010522110002，供需修复拐点将至，氯碱价值重估正当时。2026年06月30日

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