从传统磷肥到磷酸铁锂再到电子级磷酸，磷资源下游应用三连跳，供给约束下价格或持续高位；别被猴价带偏了！CXO真正引擎是ADC和多肽CDMO，头部公司资本开支持续加大——0720脱水研报

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摘要：

1、磷化工：光大证券指出，中国磷矿储采比仅31年远低于全球约292年，磷矿石价格自2023年末稳定运行于1000元/吨以上。在矿权趋严、高品位有限、矿山自用三重约束下，中期供给偏紧。下游磷酸铁受储能和动力电池拉动年内涨38%，电子级磷酸向半导体高端延伸。黄磷两高限制无新增产能，龙头通过并购整合存量。核心公司：云天化、川恒股份、兴发集团、云图控股。

2、水务：华源证券研报指出，佛山拟统一五区水价并上调10%+，叠加2026年6月新‌《供水条例》确立"准许成本+合理收益"及3年调价周期，全国水价调整从个案走向制度性修复，水务企业盈利模式有望理顺。瀚蓝环境、顺控发展等区域龙头直接受益，首创环保、兴蓉环境等全国布局平台迎价值重估窗口。

3、CXO：湘财证券研报指出，近期CXO板块上涨被误读为"猴价驱动"，实为全球医药创新对中国外包服务的持续需求提升。临床前安评仅占行业规模约6%，非核心驱动力；真正引擎是多肽/ADC/XDC新分子CDMO爆发——药明康德TIDES业务5年CAGR达104%，药明合联ADC CDMO达128%。头部公司资本开支持续加大（药明康德2026指引65-75亿），印证长期订单确定性。淡化猴价博弈，坚守CXO核心增长引擎。标的：药明康德、前沿生物。

4、电力业绩：申万宏源指出，2026年上半年公用环保板块呈现水电确定性领跑、火电与新能源承压的显著分化格局。长江中下游来水极好驱动大水电业绩高增，煤价同比上涨15%叠加长协电价下行挤压火电利润。关注大水电股长江电力、桂冠电力等。

正文：

1、从传统磷肥到磷酸铁锂再到电子级磷酸，磷资源下游应用完成三连跳，供给约束下价格或将持续高位

光大证券指出，中国磷矿储采比仅31年远低于全球的292年，作为战略性矿产资源的稀缺属性正持续凸显。自2023年末以来磷矿石价格稳定运行于1000元/吨以上，高品位资源有限叠加矿权审批趋严形成三重供给约束。下游应用端，磷酸铁价格年内上涨38%受储能需求拉动，电子级磷酸打开半导体高端化路径，黄磷受两高属性限制转向存量整合。核心公司：云天化、川恒股份。

1）储采比仅31年远低于全球292年，磷矿石三重供给约束下价格持续高位

磷矿石价格自2021年以来中枢持续抬升，2023年末至今稳定运行于1000元/吨以上高位区间，截至7月17日最新均价约1058元/吨。支撑价格的因素来自供需双重约束：

供给端，高品位存量矿山产能释放受限，多数矿山为配套自用布局、市场可流通矿石数量有限；开采成本因品位自然下降叠加环保标准趋严不断上行。

需求端，湿法磷酸、工业级磷酸一铵、磷酸铁及磷酸铁锂等新兴应用领域需求快速增长。

中期内磷矿石有效新增供给仍然有限，供需紧平衡格局难以明显缓解。

磷在历次矿产资源规划中均被列为战略性矿产，2026年6月《矿产资源法实施条例》正式施行，明确对战略性矿产实行规划管控、总量调控、限定开采主体等保护性开采措施。中国磷矿石产量虽居全球首位，但储采比仅约31年，远低于全球约292年的水平，高品位磷矿石资源禀赋有限，优质供给长期偏紧。

矿权审批趋严、环保约束强化、新增产能建设周期较长（通常3-5年），即使有新增产能规划，投产达产仍需时间。高品质磷矿石的稀缺性尤为突出，具备资源储备的企业有望通过以量补价维持较高盈利能力。

2）黄磷两高属性锁死新增产能，存量整合成为行业唯一出路

黄磷属于典型的高耗能、高排放产品，受两高属性影响，新建产能落地空间十分有限，行业有效供给趋于刚性。在新增受限的同时，提升产业集中度成为政策与行业的共同方向，具备资源与产业链优势的龙头倾向于通过收购、兼并获取存量黄磷资源。

2026年7月1日，川恒集团完成对瓮安成功磷化、施秉成功磷化的股权交割，成功磷化现已建成5.1万吨/年黄磷产能。此次整合使川恒集团在既有半水湿法磷酸技术优势的基础上补齐热法环节，形成湿法与热法双轮驱动、互为补充的产业格局，进一步夯实了对稀缺存量黄磷资源的掌控。黄磷最新报价约26446元/吨，整体仍处高位回调后的低位震荡阶段，但供给刚性决定了价格底部有限。

在双碳背景下，黄磷作为高能耗品种的产能天花板将持续收紧，龙头通过整合存量资源卡位稀缺产能，成为产业竞争中最重要的护城河。

3）磷酸铁年内涨38%，储能电池需求拉动下行业景气持续

截至7月17日，2026年初以来国内磷酸铁价格上涨约38.2%，最新价格约15200元/吨，整体延续高位运行态势。价格上行主要来自两方面：需求端，储能与动力电池需求旺盛、下游磷酸铁锂持续扩产带动磷酸铁需求高速增长；成本端，硫酸亚铁、磷酸等原材料价格上行提供较强成本支撑。

磷化工企业依托磷矿——磷酸——磷酸铁的一体化产业链，原料自给率较高、成本相对可控。在储能行业持续快速增长的带动下，磷酸铁需求预计2026年仍将保持高景气。但受下游正极及电池环节成本管控趋严影响，近期价格上涨幅度有限，行业新增产能释放节奏明显放缓，短期内有效新增产能相对有限，供需格局持续改善。具备资源一体化配套的企业受益更为明显，随着行业开工率回升与产品价差修复，相关企业磷酸铁业务的盈利能力正逐步改善。

磷酸铁正在成为磷化工企业从传统肥料向新能源材料延伸的核心增长极，相关企业正经历从周期性品种向成长性赛道的估值切换。

4）电子级磷酸打开高端化路径，磷从大宗肥料升级为半导体关键材料

磷元素具备独特的物理化学特性，使其在高端电子与半导体领域具备可观的应用潜力。磷是半导体制造中重要的N型掺杂元素，含磷化合物在刻蚀、清洗、掺杂等关键工序中具有较强的不可替代性。电子级磷酸广泛用于半导体与面板制造中的刻蚀与清洗环节，对纯度与金属杂质控制要求极高，蚀刻液中的含磷物质、磷烷气体等同样是高端半导体制造环节不可或缺的配套材料。

随着国内半导体、面板产业持续发展及关键材料国产化率提升，高纯电子级磷化工品的需求空间有望逐步打开。此类产品附加值高、盈利质量较好，为磷化工企业由资源型、周期型业务向高端精细化方向延伸提供了清晰路径。从磷肥到磷酸铁锂再到电子级磷酸，磷资源正经历从大宗肥料→新能源电池材料→半导体关键化工品的三级跃迁。

光大证券认为，磷化工板块具备资源战略属性重估、上游供给偏紧、电子级高端化延伸的多重逻辑，是化工板块中稀缺的兼具资源壁垒和成长空间的细分赛道。关注具备磷矿资源与一体化产业链优势的标的：云天化、川恒股份、兴发集团、云图控股、川发龙蟒、新洋丰等。

2、佛山打响第一枪！水价统一上调10%+新《供水条例》护航，水务企业或迎来价值重估窗口

华源证券研报指出，佛山拟统一五区水价并上调10%+，叠加2026年6月新‌《供水条例》确立"准许成本+合理收益"及3年调价周期，全国水价调整从个案走向制度性修复，水务企业盈利模式有望理顺。瀚蓝环境、顺控发展等区域龙头直接受益，首创环保、兴蓉环境等全国布局平台迎价值重估窗口。

1）佛山市拟召开自来水价格听证会，统一五区水价，各类水价平均涨幅10%及以上

近期，佛山市发展和改革局发布征求意见稿，拟统一全市自来水价格并召开听证会。此前佛山市自来水价格由各区制定，执行已有7-10年不等，本次调价基于2023-2025年1.78元/立方米的成本监审结果，拟定两套价格方案，方案一居民第一、二、三阶梯水价分别统一为2.06、2.99、5.78元/立方米，较佛山五区原平均相应阶梯水价的涨幅分别为18%、15%、12%；非居民用水2.79元/立方米（涨幅15%）、特种用水7元/立方米（涨幅62%）。

方案二居民第一、二、三阶梯水价分别统一为2.03、2.95、5.69元/立方米，涨幅分别为17%、14%、10%；非居民用水2.75元/立方米（涨幅13%）、特种用水价格与方案一相同。此外，佛山市污水处理费已于2026年1月1日完成调整，居民污水处理费统一为1.20元/立方米，非居民为1.71元/立方米，为自来水价格调整奠定基础。

2）《供水条例》于今年6月正式实施，明确准许成本合理收益成为核心原则

2026年6月1日，新版《供水条例》（国务院令第831号）正式实施，这是时隔32年的首次重大修订，条例明确规定，制定调整城市供水价格应遵循覆盖成本、合理收益、公平负担的原则。

结合《城镇供水价格管理办法》，准许收益=有效资产×准许收益率，准许收益率参考市场利率动态调整，供水价格监管周期原则上为3年。水务相关政策顶层设计完善后，地方水价调整将有法可依，有望理顺水务企业盈利模式，为行业长期健康发展提供制度保障。

3）全国多地供水价格调整政策加速落地，水务企业或迎来价值重估窗口

2024年至今，上海、广东、江苏南京、湖南长沙、海南三亚等多省市已陆续完成或启动水价调整，多数区域上一轮调价距今已逾十年，长期成本累积形成显著调价诉求。现阶段全国各城市调价动作集中释放，水价上调或将直接增厚企业收入，区域性调价示范效应显现，或将带动全国供水价格进入持续修复新阶段，行业营收与盈利水平有望同步改善，水务企业或迎来价值重估窗口。

4）相关标的

佛山拟统一并调增全市水价，是新《供水条例》实施后首批调水价的城市之一，具有地域性示范意义。政策顶层设计完善后，地方水价调整将有法可依，调价周期有望缩短至3年，从而理顺水务行业调价机制，全国性水价调整节奏有望加速。

首先，本次佛山市拟调增水价，本区域水务企业或将充分受益，以瀚蓝环境为例，假设水价涨幅为10%、15%、20%的不同情景下，我们简易测算公司利润弹性分别对应为5%、7%、10%。标的：瀚蓝环境、顺控发展；

其次，全国布局的水务龙头企业及重点区域水务平台企业，标的：首创环保、中国水务、兴蓉环境、重庆水务、洪城环境等。

3、别被猴价带偏了！CXO真正引擎是ADC和多肽CDMO，头部公司资本开支持续加大，指向长期确定性订单

湘财证券研报指出，近期CXO板块上涨被误读为"猴价驱动"，实为全球医药创新对中国外包服务的持续需求提升。临床前安评仅占行业规模约6%，非核心驱动力；真正引擎是多肽/ADC/XDC新分子CDMO爆发——药明康德TIDES业务5年CAGR达104%，药明合联ADC CDMO达128%。头部公司资本开支持续加大（药明康德2026指引65-75亿），印证长期订单确定性。淡化猴价博弈，坚守CXO核心增长引擎。

1）为什么“猴价驱动论”混淆了CXO板块结构？

从整个CXO板块来看，与猴价相关的临床前安评业务在CXO板块中体量极小。根据益诺思招股书援引弗若斯特沙利文数据，需要用到实验用猴的中国临床前安评业务（非临床安评）CRO市场规模在2022年为 103.8亿元。而同期中国CRO市场规模为802亿元，CDMO市场规模为820亿元。以此测算2022年中国临床前安评业务CRO市场规模仅占中国药品CRO与中国药品CDMO市场规模的大约6%。

安评业务在CRO龙头公司中营收占比较小。以行业龙头药明康德为例：根据公司年报数据，2025年公司总营收454.6亿元，其中化学业务（含CDMO）收入364.7亿元，占比超80%；测试业务（WuXi Testing）收入40.4亿元，占比约8.9%。而在测试业务中，药物安全性评价（临床前安评业务）虽占主要部分但并非全部——还包括实验室分析、临床CRO等。因此，安评业务占药明康德营收比重相对较小。

此外，通过Wind数据对2026年Q1主要CRO公司业绩表现的分析可知，安评业务占比较大的公司美迪西、昭衍新药、益诺思等虽然归母净利润实现较高增长，但对比头部非安评为主的药明康德、康龙化成等公司，明显安评业务相关公司的利润量级较小。因此，将占比很小的细分业务价格信号放大为整个CXO板块的驱动逻辑，存在结构性误判。

2）真正原因是多肽/ADC/XDC新分子CDMO爆发

真正拉动CXO板块向上的核心引擎是新分子实体（多肽/ADC/XDC）需求爆发对CDMO业务的推动。

根据药明康德业绩演示材料，以公司TIDES业务为例，2022年至2025年间公司TIDES产能由10000升提升至2025年底的100000升，伴随产能的提升，公司TIDES业务营收由2020年的3.2亿元增长至2025年的113.7亿元，年复合增长率高达104.0%。根据公司公众号，预计2026年公司TIDES业务有望实现40%的增长。TIDES业务占营收比重由2020年的1.9%提升至2025年的25.0%。

以药明生物为例，ADC CDMO成为近年药明生物成长的重要推动力。根据Wind数据，专注于ADC CDMO的药明生物子公司药明合联营收从2020年的1.0亿元，增长至2025年的59.4亿元，年复合增长率高达128.1%。而从对药明生物的业绩贡献来看XDC业务（公司年报把ADC统一为XDC业务）2023年占药明生物营收比重为12.5%，2025年占公司营收比重达到27.3%，成为公司成长的重要推动力。

3）头部公司资本开支持续加大，指向长期确定性订单

资本开支是检验CXO企业对长期需求判断的关键前瞻指标。根据药明康德业绩演示材料，公司2025年资本开支约为55.4亿元，2026年指引65-75亿元，由于下游需求旺盛，公司仍在全球加速建厂；根据ADC CDMO公司药明合联业绩演示材料，公司预计2026-2030年资本开支和投资合计约80亿元。

根据凯莱英业绩演示材料，公司2025年资本开支同比增长12.4%，扭转下滑态势，2026年公司预期资本开支额有望达到21亿元。

综上，湘财证券认为全球化背景下创新药企对中国先进制造能力的持续认可——这才是CXO中长期行情的底层逻辑。头部公司重资产、长周期的产能投入，指向的是企业对未来数年确定性订单的理性判断，而非对单一猴价短期上涨的博弈性反应。CDMO产能建设周期通常需2-3年，龙头企业在当前时点加速扩产，本质上是对全球创新药企需求持续增长的信心投票。

中国企业在CXO领域的行业地位难以撼动，核心在于综合优势：相比欧洲产能建设的长周期及印度在知识产权等方面的短板，中国企业在人才红利、化学能力、合规产能、知识产权保护方面具有综合优势。而越来越多MNC提前锁定中国早期资产，也将驱动国内早研产业链景气度持续向好。

4）相关标的

当前创新药出海与价值兑现成为核心焦点，市场对授权合作的质量要求日趋严格，更关注首付款的含金量、合作方的实力及临床数据的扎实程度。能够凭借领先产品实现海外商业化、并具备持续创新能力的药企将更受青睐。

关注三大主线：第一，布局特定创新药技术平台Biotech公司如小核酸领域的前沿生物；第二，综合性药企如贝达药业、百济神州等；第三，创新药产业链上游CXO、科研试剂如药明康德、药明生物、皓元医药等。

4、电力板块业绩前瞻：来水极好锁定大水电确定性，煤价涨15%叠加长协电价下行，火电双重承压

申万宏源指出，2026年上半年公用环保板块呈现水电确定性领跑、火电与新能源承压的显著分化格局。长江中下游来水极好驱动大水电业绩高增，煤价同比上涨15%叠加长协电价下行挤压火电利润。关注大水电股长江电力、桂冠电力等。

1）来水极好锁定确定性，大水电业绩领跑全板块

2026年1-5月全国水电利用小时数达1106小时，同比增加83小时。长江中下游湖北、湖南水电利用小时数分别同比增加472小时和503小时，而大水电集中的四川、云南利用小时数反而分别下降102小时和21小时，区域分化显著。

1H26长江电力、华能水电、桂冠电力水电发电量分别同比增加4.81%、3.98%、57.72%。发电量增长叠加财务费用下降和折旧到期等因素，大水电公司上半年业绩增长具有较强确定性。

桂冠电力预计1H26归母净利润同比增长47%至17.5亿元，长江电力预计同比增长17%至153亿元。

2）煤价涨15%叠加长协电价下行，火电业绩双重承压

2026年1-5月全国火电设备平均利用小时数为1586小时，同比下降59小时，部分地区因水电高发挤占火电发电空间。2026年上半年秦皇岛5500大卡动力煤现货均价为774元/吨，同比上升99元/吨（+15% YoY），二季度环比一季度上升101元/吨。

尽管Q2多地火电电价边际有所回升，但2026年多地年度长协销售电价同比下跌，叠加成本端同环比均有较大的增幅，2026年上半年火电业绩预计承压。国电电力、华能国际、华电国际1H26E归母净利润分别同比-27%、-22%、-18%，浙能电力降幅最大达-59%。

月度长协及现货电价显著反弹正在修复煤电盈利能力。煤电联营企业依托低成本煤源筑牢盈利底座，存量火电现金流稳健、高股息属性明确。

3）新能源量价齐跌困境，三峡能源净利暴跌69%

2026年1-5月全国太阳能、风电设备平均利用小时数分别为423小时、802小时，同比分别下降36小时和150小时。风电受部分地区风况偏弱影响，规上风电发电量同比下滑2.1%，光伏电量增速也显著弱于同期。

量价两方面压力叠加，同时陆上风电的增值税优惠取消，二季度新能源运营商业绩承压。三峡能源预计1H26归母净利润仅12亿元，同比-69%，龙源电力同比-23%，新天绿色能源同比-22%。

研报认为，随着绿电直连、算电协同配套政策持续落地以及特高压建设推进，新能源消纳压力有望逐年缓解，看好2027年新能源供需格局改善、电价企稳，行业迎来困境反转。

整体来看，电力板块中大水电业绩确定性强。关注桂冠电力、长江电力、华能水电等。

研报来源：

1、光大证券，赵乃迪，S0930517050005，基础化工行业周报：磷资源战略价值持续重估，下游高端应用蓬勃发展。2026年7月18日

2、华源证券，查浩，S1350524060004，全国多地水价调整加速落地，水务企业或迎来价值重估窗口。2026年7月19日

3、湘财证券，蒋栋，S0500521050001，淡化猴价博弈，坚守CXO核心增长引擎。2026年7月19日

4、申万宏源，王璐，A0230516080007，水电领秀中报业绩 火电呈区域分化——2026年中期公用环保行业前瞻。2026年07月20日

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