被忽视的克级小金属成“战略要塞”，真正的AI硬件性能瓶颈，一克就能撬动吨级供给弹性；稀缺的能源资产！稳定股息构筑收益底线，供给扰动给予价格和盈利进攻弹性——0826脱水研报

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摘要：

1、战略小金属：AI硬件向高功率、高速率、高密度演进，催生克级用量却决定硬件性能的战略小金属需求。碲化铋卡位光模块微型温控，磷化铟支撑1.6T/3.2T光芯片，钌切入sub-3nm互连与DRAM，锑、铼覆盖阻燃与算力配套。这些金属多为铜锌钼伴生，全球基本无独立矿山，供给曲线近乎垂直；2025年出口管制叠加2026年矿产法实施条例升级，原生供给弹性被锁死，增量只能来自回收再生。回收壁垒高，龙头凭渠道、提纯与危废资质集中受益。关注高能环境、赛恩斯、浙富控股、飞南资源。

2、铝板块：长江证券研报指出，在市场波动加大、避险需求升温背景下，聚焦周期红利资产，以稳定股息构筑收益底线，并寻找供给约束、盈利改善与估值修复带来的向上空间。铝板块就是这样的资产，兼具股息红利与盈利弹性。关注天山铝业、神火股份等。

3、电动矿卡：在绿色矿山政策推动与电动矿卡良好经济性共振背景下，部分矿企巨头已开始进行矿卡电动化替代。国内矿卡以宽体为主流，截至 2025 年底国内电动矿卡渗透率仅约 10%；海外刚性矿卡约 6.6 万台，海内外均有一定电动化空间。看好具备微电网技术，存在紫金内部燃油矿卡替代实力+对外销售潜力的紫金龙净；关注依托集团新能源技术积淀产品持续升级，具备强服务保障能力的宇通重工。

4、液冷设备：三季度起英伟达VR及谷歌TPUv7/v8的出货爬坡将成为液冷需求释放的核心驱动力，有望带动全球液冷产业链从小批量出货向规模化量产迈进。台系液冷厂商7月业绩同环比增长并对下半年英伟达/ASIC液冷产品量产提出明确指引，将进一步验证下半年海外液冷需求放量的确定性。以英维克、飞龙股份等为代表的部分国内液冷公司已取得海外客户认可并获取订单，随着英伟达/谷歌新一代芯片逐步量产，预计国内液冷产业链公司将在三季度迎来订单边际变化或业绩兑现。关注英维克、银轮股份、申菱环境、飞龙股份、大元泵业、冰轮环境。

正文：

1、被忽视的克级小金属成“战略要塞”，真正的AI硬件性能瓶颈，一克就能撬动吨级供给弹性

AI硬件高功率高速率高密度演进，催生一批克级用量却决定性能的战略小金属。碲化铋用于光模块温控，磷化铟衬底支撑1.6T光芯片，钌切入sub-3nm互连与DRAM电极，锑阻燃、铼配套燃气轮机。这些金属多为伴生、无独立矿山，叠加出口管制与矿产法规升级，原生供给弹性锁死，增量只能来自回收再生。看好具渠道、提纯与危废资质的资源化龙头，关注高能环境、赛恩斯、浙富控股、飞南资源。

1）AI硬件克级小金属卡住性能命脉

AI硬件向高功率、高速率、高密度演进，催生一批单位用量仅克级、却核心影响硬件性能的战略小金属。碲化铋是光模块微型制冷温控的核心材料，磷化铟衬底支撑高速光芯片，钌用于先进制程互连与存储芯片电极，锑用于服务器阻燃与半导体掺杂，铼配套算力燃气轮机。这些材料单位用量虽小，却是硬件性能的关键卡点。

①铋/碲：算力温控核心，碲化铋锁定AI热管理核心地位。

碲化铋（Bi₂Te₃）是AI服务器、光模块TEC的核心热电材料(碲CdTe薄膜光伏约占70%、热电占约15%），光模块向1.6T/3.2T演进拉动需求。战略地位：2025年2月起中国对高纯铋实施两用物项管制，对碲实施覆盖全产业链出口管制。

②铟：InP衬底决定AI光通信身价。

纯铟用于生产磷化铟（InP）衬底，是高速光芯片核心材料，光模块从800G向1.6T/3.2T升级带动InP需求倍增。铟本身不受管制，受控的是InP、TMI、TEI三类化合物；高端InP衬底由日本住友、美国AXT、日本JX等主导（合计约80-90%），中国厂商份额仍低。

③铂族：存储与被动元件隐形材料。

钌用于存储芯片靶材、先进制程互连，钯用于MLCC浆料，AI存储与被动元件需求间接拉动铂族用量。铂族不在管制清单，但中国消费占全球30%以上、长期净进口(2024年铂进口约104吨、钯约28吨），原料受制于南非、俄罗斯。

④锑：阻燃与半导体掺杂双线拉动。

2024年全球锑消费约16.6万吨（同比+10.8%），阻燃剂占约44%、光伏玻璃约30%，AI服务器PCB/外壳阻燃与半导体高纯掺杂构成结构性增量。战略地位在小金属中属前列。2024年商务部对锑实施出口许可管理并阶段性收紧对美出口，2025年11月经贸磋商后相关安排暂缓调整至2026年11月。

⑤铼：航空航天与算力基建双驱动金属。

航空航天镍基高温合金（发动机涡轮叶片）是铼的主力需求且无替代;AI数据中心耗电激增推动燃气轮机涡轮叶片同样需添加铼，另可用于MOCVD设备高温加热部件。无专项管制，但供给高度集中于智利、中国。

市场只盯铜和PCB，却忽略了这些克级材料才是真正的性能瓶颈。AI算力扩张的弹性，恰恰藏在被忽视的伴生小金属里。

2）伴生矿供给曲线近乎垂直，出口管制锁死原生供给

多数战略小金属没有独立矿山，是铜、锌、钼冶炼的副产物。铋、碲、铟纯为伴生金属，母金属冶炼规模决定供给天花板，小金属涨价并不会触发单独扩产。供给曲线近乎垂直，AI需求右移直接被放大为价格弹性。全球铂族储量高度集中于南非，中国原生矿禀赋薄弱，再生成为国内供给主力。

战略金属政策遵循出口管制、制度升级到供给锁死的递进路径。2025年2月对钨、碲、铋、钼、铟实施出口管制；2026年矿产法实施条例将战略矿产目录由24种扩容至36种，并配套总量调控与出口管制。目录内受法规约束、目录外靠贸易管制，原生供给弹性归零，边际增量只能来自回收体系扩张。回收成为供给端唯一的弹性变量。

3）价格弹性放大，回收成吨级主线，资源化龙头集中

供给刚性叠加AI需求右移，价格弹性率先显现。碲同比涨34.1%、逼近历史高点，精铟年内涨94.6%、刷新历史纪录，价格信号验证供需紧张。原生供给被锁死，回收再生成为边际增量唯一来源，这正是吨级弹性的主线。谁能把回收产能转化为高纯产品，谁就握住这轮景气。

回收再生并非简单产能扩张，核心壁垒在收得来、提得出、卖得好、合规强。危废经营与环保资质构成准入门槛，复杂物料分离与高纯提炼考验技术，稳定原料渠道与半导体、电子材料客户体系决定放量节奏。回收的核心壁垒不在产能，而在渠道、提纯与合规能力。具备全链条能力的资源化龙头，将集中享受这轮需求扩张红利。

相关公司

高能环境：精铋产能领先，受益AI温控、服务器阻燃及铂族金属需求提升。

赛恩斯：矿冶环保延伸铼回收，打开稀散金属资源化第二曲线。

浙富控股：危废资源化品类丰富，多金属平台具备价格弹性。

飞南资源：危废资源化平台，多金属副产体系具价格弹性。

2、稀缺的能源资产！稳定股息构筑收益底线，供给扰动给予价格和盈利进攻弹性

长江证券研报指出，在市场波动加大、避险需求升温背景下，聚焦周期红利资产，以稳定股息构筑收益底线，并寻找供给约束、盈利改善与估值修复带来的向上空间。铝板块就是这样的资产，兼具股息红利与盈利弹性。关注天山铝业、神火股份等。

1）从制造走向资源

2020年至今金属板块价格实现长达六年的商品强势，其核心驱动归因于全球地缘资源主义扰动：一是终端需求基于安全战略而额外备库；二是全球各品种供给超预期紧张，海外降息流动性提供阶段性催化。

电解铝景气亦同步抬升，一方面，凭借丰富多元的功能性、结构性和消费性应用，其下游需求结构从传统地产基建工业，顺利优化成新能源、电网、新消费和机器人等新兴产业；另一方面，不同于矿产资源，电解铝作为冶炼制造业，市场最大的担忧在于高盈利驱动海外资本开支预期，然而，基于全球地缘主义+能源紧缺+国内出海规范化，电解铝将实现从制造迈向资源品的转变。

在全球经济区域和产业结构剧烈分化背景之下，科技产业对于中美日韩经济犹有支撑，但是东南亚、南美、中东和非洲经济压力巨大，面对上半年能源紧缺已展现明显脆弱性，未来资源民族主义或仍将风起云涌。以印尼为例，在过往阶段大幅鼓励中资企业投资建设，但随着印尼自身货币和经济压力显现，对中资镍企业配额扰动尤为明显，由此有望抬升铝价弹性。

电解铝作为高能耗产业，大规模电力和稳定电网终究是电解铝供给发展本质。随着全球油煤气等能源成本抬升，叠加AI耗电产业高速发展，全球能源持续紧张，成为海外建设电解铝的掣肘。中国基于火电和新能源电力的充裕和稳定优势，有效保障中国电解铝的生产成本优势。

国内出海投资规范化，将进一步有效约束中资海外民营铝企无序扩张。《国务院关于对外投资的规定》今年7月1日起施行，有效实施对外投资管理，保护投资者及其对外投资合法权益，维护国家主权、安全、发展利益。随着中国电解铝企出海投资进一步规范化、安全化、理性化，海外电解铝扩张将明显放缓。2026年上半年我国非金融类对外投资累计同比-9%，其中一带一路沿线国家投资累计同比-7.4%。

2）红利与弹性兼具

凭借中国制造产业链、能源充裕和电力稳定性，中国电解铝企业逐步领先全球并实现盈利能力超越海外，并且自2020年电解铝步入高盈利周期以来，中国铝企稳步降低杠杆，布局铝土矿-氧化铝-电解铝及再生铝全产业链，经营态势十分稳健。

基于国内电解铝产能天花板以及海外供给扩张放缓，铝板块资本开支中枢逐步下移，与煤炭现金流改善提升分红路径类似，基于现金流丰厚+负债&开支减少，电解铝板块逐步提升分红，2025年主流上市公司平均分红率为55%，且未来仍具较大提升空间。

今年上半年铝均价约24141元，根据最新2026H1中报和预告均值计算年化业绩，截至20260819，测算主流电解铝标的平均PE为6.7X，平均分红率52%，对应板块股息率7.8%。考虑到铝价长期具备上涨空间+分红率继续提升，电解铝板块稀缺高红利优势显现。假设铝价平稳，铝板块估值按照股息率红利资产修复，若按照股息率5%，则电解铝板块平均或具备55%上行空间。

此外，除了红利，铝板块的盈利高弹性也值得关注。一个指标是铜铝比，铜铝比修复除了通胀预期改善之外，更多来自铜铝共同下游领域的相互替代。铜和铝全球产值相当，铝铜价格比值强弱与铜铝产量比值基本一致。倘若按照铜价10.5万元/吨，替代显著加速的拐点铜铝比例4，则铝价有望达2.63万元/吨。考虑中东战争和全球地缘扰动仍具备较大不确定性，电解铝作为能源稀缺品种，价格和盈利进攻弹性亦值得期待。

落地至投资标的，优选全球成本左侧的天山铝业、神火股份、创新实业、云铝股份，以及中孚实业、中国铝业、中国宏桥、宏桥控股、南山铝业、华通线缆等。

3、经济性+国内技术硬实力，矿卡电动化渗透率刚达到10%的甜蜜点，单车成本可直降300万美元，这几家绑定矿业巨头的企业已经抢跑

相比于柴油矿卡，电动矿卡整个生命周期内能源成本降低80%，再叠加维保耗材的节省，单车总持有成本比柴油车便宜300万美元，3年即可收回购置差价。目前国内电动矿卡渗透率已达到10%，海外市场同样具备潜力。当前电动矿卡最领先的是绑定紫金矿业的紫金龙净，还有依托集团新能源技术的宇通重工。

1）经济性显著，政策端助力

政策端：绿色矿山政策细化推进。

2024年七部门联合印发《关于进一步加强绿色矿山建设的通知》，提出“矿山企业要加强绿色低碳技术工艺装备升级改造”；

2025年国家能源局印发《关于推进煤炭与新能源融合发展的指导意见》，明确“推进矿区运输设备新能源替代。

露天煤矿是矿山领域能源消耗、移动源碳排放最高的细分赛道，最先推动绿色转型，双碳背景下陒关要求或逐步推向金属矿。

经济性方面，相比柴油矿卡，电动矿卡整个生命周期内能源成本能有效降低80%左右，且得益于电驱动系统零部件简化、再生制动减少刹车片磨损，相关维保及备件成本陒比柴油矿卡具备显著下降空间。

根据测算，一款150吨的电池电动自卸卡车在TCO（总持有成本）方面可能比同等柴油车型便宜300万美元，若采购电动化设备，第三年即可收回购置成本价差。

2）市场发展：潜在替代空间大，矿业龙头陆续替换中

国内矿卡以宽体为主流，根据中国工程机械工业协会，2023年国内非公路宽体矿卡保有量为10万余台；根据海外矿山设备独立数据库ParkerBay，全球露天矿山在役90吨及以上刚性矿卡约6.6万台。

截至2025年末，国内电动矿卡渗透率仅约10%，从矿业巨头矿山车辆电动化情况来看，

紫金矿业：2025年末电动车保有量1719辆，过去5年复合增速达166%，计划3年用新能源矿卡基本替换传统燃油矿卡。

洛阳钼业：2025年末三道庄矿区保有电动车辆151台，占运矿车辆比例90%以上、在刚果（金）KFM完成59辆矿卡更换并投入运行。

国家电投：下属内蒙古扎哈淖尔煤业拥有我国首批自主研发的120吨级纯电动矿卡15台。

3）配套装置：微电网配备带来差异化优势，部分企业已开始同步发展

矿区供电稳定性、充电负荷冲击对电动矿卡规模化落地或存一定制约，微电网可实现绿电就地生产‑存储‑供给，平抑电动矿卡大功率充电带来的负荷波动，降低矿区对公网扩容的依赖，同时显著压低用电成本，放大电动矿卡的TCO优势。

当前行业内已有类似案例，如紫金龙净打造“风光储充装”整体方案，当前已有多个微电网项目落地，可实现矿电联动闭环。博雷顿打造“光储电力解决方案+电动工程装备”一体化模式，从电力解决方案入手向电动设备业务延伸。

4）核心公司

紫金龙净：微电网技术构筑壁垒，看好紫金内部燃油矿卡替代+对外销售。公司系紫金矿业控股子公司，定位矿山绿色能源综合服务商，公司ZL140E电动矿卡在紫金山、西藏巨龙矿区运行表现良好，已于2026年第二季度开始量产并陆续交付，其他多种型号电动矿卡下线测试中；已与澳洲本土矿业达成深度战略合作，专项开发澳洲ZL150E（载重）车型。公司已有多个微电网陠目落地，看好公司一体化解决方案长期发展。

宇通重工：依托集团新能源技术积淀产品持续升级，具备强服务保障能力。自2018年涉足纯电矿用装备以来，公司已实现纯电矿卡的量产和批量销售。公司具完备产品矩阵，提供长期驻矿直服和定期驻矿直服，有望充分受益国内及海外矿山电动化转型浪潮。

4、英伟达/谷歌新一代芯片逐步量产+台系厂商指引明确，国内液冷链下半年迎来订单落地或业绩兑现

东方证券指出，三季度起英伟达/谷歌新一代芯片有望迎来规模化出货，数据中心液冷需求有望加速释放，国内液冷产业链公司有望在下半年逐步进入订单落地和逐步量产阶段。关注英维克、银轮股份、申菱环境、飞龙股份、大元泵业、冰轮环境。

1）预计英伟达VR、谷歌TPUv7/v8规模化出货将有望带动液冷需求加速释放

据媒体报道，8月微软、OpenAI先后宣布首批英伟达VeraRubinNVL72机架已完成交付，标志着英伟达VR平台已正式进入量产爬坡阶段；谷歌于二季度财报会上确认TPU已开始向数据中心客户交付，TPUv8预计将于下半年正式量产。

东方证券认为三季度起英伟达VR及谷歌TPUv7/v8的出货爬坡将成为液冷需求释放的核心驱动力，有望带动全球液冷产业链从小批量出货向规模化量产迈进。

2）台系厂商指引明确，预计下半年液冷放量确定性较强

奇鋐7月营收达185.90亿新台币创历史新高，同环比分别增长57%/6%，公司表示英伟达VR系列液冷产品预计三季度开始贡献营收，ASIC液冷产品预计四季度放量，2027年数据中心液冷渗透率有望超过50%；双鸿7月营收达37.65亿新台币创历史新高，同环比分别增长117%/39%，公司表示三季度英伟达GB系列需求增加及ASIC液冷产品开始量产将共同拉动出货增长。

台系液冷厂商7月业绩同环比增长并对下半年英伟达/ASIC液冷产品量产提出明确指引，将进一步验证下半年海外液冷需求放量的确定性。

3）预计三季度起国内液冷产业链公司将逐步迎来订单落地或业绩兑现

英维克中报披露二季度营收18.41亿元，同环比分别增长12%/57%；归母净利润1.76亿元，同环比分别增长5%/1934%；据公司公告，公司已成为英伟达、谷歌、英特尔等海外科技巨头的数据中心液冷合作伙伴。据飞龙股份中报，公司上半年10kW以下平台液冷泵终端订单超5万台，10kW以上平台液冷泵终端订单近万台；公司液冷泵近20个项目已小批量交付。

东方证券认为以英维克、飞龙股份等为代表的部分国内液冷公司已取得海外客户认可并获取订单，随着英伟达/谷歌新一代芯片逐步量产，预计国内液冷产业链公司将在三季度迎来订单边际变化或业绩兑现。

相关标的：英维克、银轮股份、申菱环境、飞龙股份、大元泵业、冰轮环境、川环科技、祥鑫科技、三花智控、拓普集团等。

研报来源：

1、东吴证券，袁理，S0600511080001，AI金属回收再生深度：克级用量，吨级弹性，AI爆发下战略小金属回收机遇。2026年8月26日

2、长江证券，戴清，S0490524010002，向胜率，要赔率——周期红利：股息为舟，各竞其流。2026年8月25日

3、长江证券，徐科，S0490517090001，矿卡电动化趋势已现，环保龙头积极布局中。2026年8月25日

4、东方证券，姜雪晴，S0860512060001，预计下半年国内液冷链公司将迎来订单落地或业绩兑现。2026年08月25日

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