复产远不及预期，欧洲天然气库存16年来最低，冬季旺季气价有可能超预期走强

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长江证券指出，天然气价格中枢较此前预期更为坚挺，不排除重现淡季独立走强行情。2026年2月底美伊冲突爆发以来，全球约20%LNG供应停摆，截至6月底卡塔尔周度出口仅恢复至危机前两成，供应损失超4000万吨。卡塔尔两条液化线受损合计约1280万吨/年、修复周期3-5年，叠加北方气田东扩延迟一年以上，供给约束比市场共识预期更为持久。关注拥有自主资源与核心基础设施的首华燃气、新天然气、广汇能源和九丰能源。

1）断供冲击：复产远不及预期

2026年2月底，美伊冲突爆发导致霍尔木兹海峡封锁，全球约20%的LNG供应停摆。3月，卡塔尔拉斯拉凡两条液化线受损，合计产能约1280万吨/年，修复周期长达3-5年。

截至6月底，中东经霍尔木兹海峡周度出口量仅恢复至约34.6万吨，不足危机前均值的两成，不可抗力条款至少延续至9月。

卡塔尔2025年LNG出口约8100万吨，占全球贸易量约19%。每多中断一个月，全球液化天然气年供应量减少约1.5%。北方气田东扩项目设计年产能44bcm，原计划2026年下半年投产，现已确认延迟一年以上，直接改变2026至2028年的供需平衡。

气价不仅上涨幅度更大，在地缘反复的回撤过程中亦展现出明显强于原油的抗跌韧性，整体呈现JKM强于TTF强于原油的格局。2026年二季度JKM-TTF均值约2.0美元/MMBtu，较去年同期的0.5美元扩大近三倍。

2）库存告急：十六年来最低水平，低库存赋予气价充足上行期权

截至7月初，欧盟储气率仅约50%，为过去16年同期最低水平，明显低于过去10年同期约60%的均值。

4至6月，欧盟累计注入约800TWh，较去年同期少注入约500TWh，降幅接近四成。按此节奏推算，10月底注气季结束前或仅能达到约3000TWh，填充率约76%，为2011年以来最低。

当前超级厄尔尼诺正在快速发展，出现极强事件的概率为63%，可能跻身1950年以来历史最大事件之列。但阶段性寒潮的尾部风险仍然存在，当前储气缓冲显著弱于往年，任何超预期的低温都将直接推升全球液化天然气现货价格。

3）供给中长期收紧：2028年前难言宽松

2026至2027年，已通过最终投资决定的LNG新增产能规模有限，真正的产能投放高峰需等到2028年。

然而，即便2028年新增产能集中释放，卡塔尔受损产线（修复周期3-5年）与北方气田扩建延迟造成的结构性退出，将直接吞噬大部分新增供给。

同时，高通胀与高利率环境正在显著抬升未最终投资决定项目的落地门槛。与上一轮美国LNG建设高峰相比，本轮新项目资本开支强度已从过去的500至800美元/吨升至1000美元/吨以上。液化费部分通常与通胀挂钩，在美国CPI维持高位的背景下，液化服务成本本身也会被动抬升。

预计2026年三季度至2027年上半年，全球LNG市场仍将面临"存量替代乏力、增量供给缺席"的双重约束，供给缺口贯穿Q3-Q4并可能延续至2027年。

4）冬季旺季行情值得期待，关注自主资源+核心基础设施

天然气价格中枢可能较市场此前预期更为坚挺，并不排除重现2022年6月那种“淡季独立走强”的行情特征。

若淡季阶段补库不及预期，价格上行可能暂时受到压制，但这更可能意味着风险在旺季累积而非消失；一旦进入冬季前后，欧洲缺气预期仍有较大概率重新推升气价。

核心公司：

首华燃气：煤层气快速放量，低成本优势突出；2025年上半年天然气产量4.23亿方同比增长116%，全年超9亿方增98%；2026年预计增长30%至12亿方；

新天然气：在手资源丰厚，通过亚美能源运营潘庄与马必煤层气区块；2025年起至2030年权益产量年化增速达23.37%；

广汇能源：煤制LNG一体化叠加启东接收站扩能至500万吨/年周转规模，内外弹性兼具；2026年一季度自产LNG产量同比增加约11%；

九丰能源：海气+陆气双资源池与码头核心资产协同，上中下游全产业链布局；特气业务锚定航天，聚焦氦气、氢气、高纯液态甲烷等。

研报来源：长江证券，魏凯，S0490520080009，天然气系列深度三：断供阴霾未散，低库存持续托底，再看气价韧性与弹性。2026年07月21日