下半年最大的预期差？持仓降至21年新低，供给创史上最大降幅，且看煤炭会否酝酿出教科书级反转

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国盛证券指出，煤炭有望成为下半年市场核心胜负手。当前煤炭板块持仓占比降至21年以来低位，筹码格局优质；同时6月原煤产量同比骤降9.7%创供给侧改革以来最大降幅，供给端大幅收缩锁死煤价下限。核心关注陕西煤业、中国神华、平煤股份、山西焦煤。

1）持仓降至21年新低，筹码出清彻底

26Q2末主动型基金煤炭板块持仓占比仅0.39%，环比26Q1下降0.32pct，降至21年以来低位，处明显欠配水平。

无风险利率维持温和低位，资产荒格局未根本扭转，中证红利成分股整体股息率显著高于十年期国债收益率。红利板块前期受双创虹吸效应及宽基ETF减持影响，调整相对充分，拥挤度较低。当前煤炭板块持仓已降至21年以来低位，筹码出清彻底，为后续资金回补留出充足空间。

2）6月产量同比骤降9.7%，供给收缩锁死煤价下限

最新数据显示，2026年6月我国原煤产量同比下滑9.7%，创下供给侧改革以来最大下滑幅度。安监加剧、超产杜绝，供应大幅收缩，锁死煤价下限。据汾渭统计，本期“三西”地区煤矿产能利用率86.4%，周环比下降1.4pct，监测点煤矿产能利用率处于低位。主产区部分煤矿因存在安全隐患停产，叠加前期停产煤矿尚未复产，区域内煤炭供应紧张状态持续。

本周北港动煤报收826元/吨，周环比+6元/吨。主产区煤价稳中偏弱运行，港口情绪走弱叠加发运倒挂严重，站台、煤场及发运大户观望情绪升温。但供应端收缩趋势明确，成本端有较强支撑，预计价格调整空间极其有限。6月原煤产量同比骤降9.7%，创下供给侧改革以来最大降幅，供给大幅收缩已锁死煤价下限。

3）高库存暂时压制，去库后涨价“虽迟但必至”

受前期国内需求不及预期及进口煤大量到港影响，沿海地区库存被动累库至历史同期高位，持续对价格上涨形成短期压制。截至7月24日，环渤海9港库存为2984万吨，周环比上涨49万吨；全国73家港口动力煤库存为7420万吨，周环比上涨251万吨。台风“红霞”登陆广东惠东沿海，将深入内陆制造大范围强降雨，预计该时段电厂日耗难有亮眼表现，煤价或仍偏弱运行。

但中期逻辑并未破坏。主产区供应收缩且发运倒挂严重，成本端有较强支撑，价格调整空间极其有限。此前报告中，国盛将当前态势类比21年内蒙涉煤领域倒查20年，指出安监力度升级可能导致表外隐形供给彻底杜绝、产量显著受限。

一旦当前高库存得以消化，在供应受限的背景下，供需缺口将随之浮现，超预期的涨价行情虽迟但必至。预计全年煤价高点或推迟至Q3末至Q4初，破千依然值得期待。

4）焦煤是反转而非反弹，进口难补国内缺口

山西省人民政府本周发布“新规十七条”（征求意见稿），政策兑现，封堵“表外产量”实现路径。文件增加数据交叉验证将超产变为“实时可见”，完善行刑纪提高包庇超产的刑责成本。“5.22沁源煤矿瓦斯爆炸”事故性质极其恶劣，后续安监力度的升级可能导致表外隐形供给得到彻底杜绝，类比21年内蒙涉煤腐败倒查20年的行情正在演绎中。

本次事故后造成焦煤产量的影响或超亿吨，即使考虑到蒙煤进口高增（短期仍受限通关效率），叠加澳煤、俄罗斯煤增量，仍难以弥补缺口。结构层面，山西作为优质低硫焦煤产区，对骨架煤影响更甚：蒙煤多以1/3焦为主，主焦补充有限；澳煤一线主焦多通过长协锁量，市场可流转现货资源有限。

山西省焦煤产量占据全国近半，焦煤供需矛盾骤然尖锐，骨架煤涨幅将更为显著。7月份山西、河南、安徽焦煤长协普遍上调180至260元每吨不等，业绩有望在Q3得到显著释放。

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研报来源：国盛证券，张津铭，S0680524050001，变局之下，煤炭或成下半年市场核心胜负手。2026年7月26日