从七年疯狂扩产到首次零投产，还有900万吨落后产能面临出清，聚氨酯利润格局逆转，这些公司弹性大

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华创证券认为，PTA供给侧改善速度将超出市场预期。2026年PTA零新增产能，七年扩张周期就此终结；约900万吨落后产能面临永久性退出压力。需求端聚酯新增约560万吨产能形成刚性拉动，供需从结构性平衡转向紧平衡。加工费已从3月199元/吨修复至6月625元/吨。MEG新增产能多集中于下半年投产，上半年存在供给偏紧窗口，悲观预期较为充分。关注恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、东方盛虹、桐昆股份、新凤鸣。

1）PTA七年扩产周期终结，2026年零新增产能为行业首次

2020至2025年，PTA产能六年扩产逾七成，年均复合增速11.5%，而同期需求增速仅8%，供需长期错配。2025年加工费均值跌至261元/吨，同比下降26.1%，行业盈利深度承压。

拐点出现在2026年：当年无任何新增产能计划，为行业自2019年以来首次零投产。在PX-PTA-聚酯产业链三个环节中，PTA成为唯一零投产环节，长达七年的扩张周期就此终结。

约900万吨落后装置有效产能为零，涉及包括绍兴华彬、扬子石化在内的多家企业，在反内卷政策推进下面临永久性退出压力，有效供给的实质性收缩将早于供需平衡表静态测算所反映的程度。

2027年预计新增产能约千万吨级别，但集中在下半年投产，爬坡周期长，难以在当年形成有效供给；2028年再次无新增，加工费修复周期有望延续两到三年。

2）CR7达67%叠加进口近乎归零，PTA反内卷条件在过剩化工品中最成熟

反内卷政策的落地效果，本质上取决于行业结构。对比同样过剩的MEG（CR6仅约37%），截至2026年6月PTA行业CR7达67%，恒力、新凤鸣、荣盛、恒逸四家头部合计产能近5000万吨，寡头格局下龙头协调成本显著更低。

一旦头部形成减产共识，中小装置跟进意愿远大于偏离动机，行业自律具备较强的可执行性。

进口替代的彻底完成是PTA反内卷的另一重保障。2020年PTA进口占表观消费量约1.3%，到2025年已降至2万吨、占比例仅0.03%，海外货源对国内价格的影响力基本消失。与此同时，出口扩张至382万吨，覆盖越南、埃及、阿曼、俄罗斯、土耳其等市场。当国内协同控量时，多余产量可经出口消化，限产的边际代价显著降低。

3）PTA加工费三个月内翻倍修复，弹性集中在下半年释放

供给端改善直接反映在加工费走势上：2026年3月仅199元/吨，到6月已升至625元/吨，三个月内实现翻倍。下半年随聚酯旺季启动、开工率回升及PX成本支撑，加工费修复有望延续。展望2027至2028年，PTA扩产节奏放缓、供需维持紧平衡，加工费中枢有望震荡上行。

利润弹性方面，新凤鸣最为突出：权益产能为行业第二，但市值仅323亿元，在可比公司中最小，涨价100元/吨时利润弹性/市值比例达2.3%，在PTA涨价时对股价的拉动效应最为显著。恒力石化因拥有最大的权益产能，利润增厚总额最高。

4）MEG上半年供给空窗、悲观预期充分，底部布局窗口开启

与PTA的寡头格局不同，MEG行业集中度偏低，CR6仅约37%，参与主体众多，反内卷政策推进效果相对有限。2020至2025年产能扩张逾九成，CAGR达14.3%，行业在2022至2025年长期处于亏损，2025年12月毛利润触底至-448元/吨。

2026年预计新增产能225万吨，除年初已投产的少量产能外，其余项目均集中在下半年兑现。上半年实质供给增量极有限，叠加聚酯560万吨新增产能的需求拉动，价格有望阶段性走强；下半年随产能逐步达产，供给压力上升，节奏上预计前高后低。加工费亏损环比大幅收窄，但尚未转正。

展望2027至2028年，MEG供需格局有望持续改善。东方盛虹权益产能约194万吨，涨价1000元/吨时利润弹性/市值比例约1.5%，在可比公司中市值弹性最高。当前悲观预期较为充分，价格弹性的释放空间较大。

5）相关公司

大炼化：中国石油、中国石化、恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、东方盛虹

PTA-长丝：桐昆股份、新凤鸣

聚酯：万凯新材、华润材料

研报来源：华创证券，邹骏程，S0360526030001，PTA与MEG供需格局优化推动加工费修复。2026年08月05日