海运转向安全优先，油运迎效率脱钩牛，运力价值重估开启，VLCC创历史新高可能只是序章

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长江证券指出，VLCC-TCE创历史新高只是序章，运费持续性可期。本周克拉克森评估VLCC-TCE录得59万美元/天，柴油高裂解价差有望延续，套利需求活跃，“国油国运”体系下国内龙头稳健兑现高景气。看好中远海能、招商轮船、海通发展、海丰国际、中谷物流、中国船舶。

1）运价创历史峰值，长航线全面开花

VLCC跑一天船的收益升至历史罕见水平，克拉克森评估的VLCC-TCE继续刷新纪录。分航线看，阿曼至远东航线录得79万美元/天，西非至中国为52万美元/天，美湾至中国为40万美元/天，长航线全面走高。期租市场同步跟进，VLCC一年期期租租金录得22万美元/天，船东高收益的确定性被拉长到全年。

运价上行的核心驱动有二：一是VLCC效率损失严重，有效运力被动收缩；二是高裂解价差驱动的套利需求活跃，货盘持续涌入市场。两者共同支撑本轮运价中枢上移。

2）以史为鉴，运费占比仍处低位

以史为鉴，下游产业链高利润往往驱动贸易需求，下游景气外溢时，客户愿意为海运支付更高运费。复盘2007-2008年干散货海运周期，中国城镇化带动大宗商品繁荣并驱动贸易活跃，期间铁矿石海运费占钢铁行业盈利约20-23%，最高达到108%；拉长到2007-2026年的完整周期看，这一比值仅为7%。

第一，海运费占货值比例长期较低，但具备较高弹性；第二，海运在全球贸易中的不可替代性，往往在产业链景气上行期转化为更强的议价能力。

映射到当下，2026年初至今原油海运费占裂解价差的比值约25%，最高也不过60%。对照上一轮周期运费占比一度超过行业盈利本身的极值，当前运费在下游利润中的占比仍是零头。炼厂卖柴油的利润高到愿意跨洋买油，贸易需求被高利润点燃，景气外溢才刚刚开始。

3）柴油高裂解价差三重支撑套利需求

柴油高裂解价差的持续性有三重支撑：其一，俄罗斯受俄乌冲突影响限制柴油出口，2025年俄罗斯柴油供应占全球11%，缺口需要其他地区补足；其二，美国炼厂开工率高企至96.5%，但国内柴油供应紧张，存在限制出口的可能性；其三，北半球迎来农业生产柴油消费旺季。

裂解价差居高不下，意味着炼油环节利润丰厚，贸易商有动力把原油和成品货盘在中东、美湾与远东之间来回搬运，VLCC正是这条套利链上的运力载体。多因素共振下，柴油高裂解价差有望延续，驱动套利需求活跃，为原油海运需求提供持续增量。

更深层的逻辑在于，海运的底层逻辑正从效率优先转为安全优先。油运的效率损失不可逆，有效运力收缩后难以回补，这正是“效率脱钩牛”的底层逻辑。

在“国油国运”保障体系下，国内龙头油运企业具备稳健兑现高景气的能力，预计在地缘风险及供需格局未见缓解之前，油运进入趋势性单边市场。

相关公司

中远海能：油运龙头，VLCC船队规模领先，高景气兑现的直接受益者；

招商轮船：油运核心标的，油散双轮布局，稳健兑现行业高景气；

海通发展：干散货运力持续扩张，受益厄尔尼诺催化下的散运布局窗口；

海丰国际：亚洲区域内集运龙头，近洋航线旺季运价上行的受益者；

中谷物流：内贸集运运价底部企稳回升，外贸景气虹吸下四季度旺季可期；

中国船舶：船舶总装龙头，船台紧张推升新造船价，手持订单盈利扎实。

研报来源：长江证券，韩轶超，S0490512020001，以史为鉴，如何看待VLCC运费的持续性，迎接“效率脱钩牛”。2026年9月28日